从9月初开始的市场资金面紧张形势，在岁末愈演愈烈。交易所隔夜利率一日之间飙到“金融危机”才有的高位，3月期shibor连涨50个交易日，这些表现都在透露一个信息，“市场很差钱”。一些业内人士希望央行可以降准来为市场解渴，不过在内有去杠杆重任、外临汇率贬值压力，再加上近期市场信任危机隐现的情况下，央行坚持了4个月的态度依然没有改变，一切需以“稳”字为先。

市场大喊缺钱

又到了一年一度流动性吃紧的时刻，今年的资金面更让市场叫苦不迭。12月27日，大量机构跑到交易所向“小散”们借钱，上交所隔夜质押式回购利率从5.8%飙升至33%，债市人士震惊地将其形容为“只有金融危机时才有的利率”，而28日午后这一利率再度冲破20%。

有交易所人士称，之所以会出现大量机构跑到交易所募资，是因为这些机构从银行那里借不到钱了。在交易所质押回购市场活跃的主要参与者，包括非银金融机构、非金融机构和个人投资者等。

而银行间市场同样也在“喊渴”。12月28日，3月期shibor报3.2592，连涨50个交易日；当日除隔夜和7天期shibor，其他期限利率都有不同程度上涨。

银行资金上的吃力还表现在贷款政策的调整上。此前一日，北京地区曾传出有15家银行拟从明年起将房贷利率上调至最低9折，明显的捂紧了口袋。中原地产首席分析师张大伟在接受北京商报记者采访时表示，这次收紧房贷就可能是与近期的资金面紧张有关。他表示，最近2个月资金成本上行，导致很多银行难以承受，所以后续的折扣会“有所回头”。

不过值得注意的是，尽管银行间拆借利率也有所走高，但比起交易所的质押回购利率还可算是“风平浪静”。数据显示，28日上交所隔夜质押式回购利率一度升至22%，连续第二天大幅超出银行间市场同期资金价格近2000个基点；在27日该利率飙升至33%高位的同时，银行间市场也相对的平稳很多，本周隔夜回购成交价格均在2.6%以内。

中信证券债券分析师明明认为，交易所市场资金利率的异动，主要显示出流动性存在结构性失衡问题，主要体现在中小机构资金获取渠道相对单一，成本相对高昂，从而决定了不同机构在面对“资金荒”时的不同反映，例如不惜付出偏离合理水平的代价从交易所市场进行短期资金拆入。

央行坚持去杠杆

在市场流动性已然脆弱的情况下，目前央行仍没有要“放水”的意思。12月28日，央行在公开市场开展了1000亿元逆回购操作，7天和14天品种分别为700亿元和300亿元。鉴于当天到期量为1600亿元，故当日公开市场实现资金净回笼600亿元，连续第四日净回笼资金。此前三个交易日的净回笼量分别为50亿元、700亿元和1500亿元。

这是央行去杠杆、挤泡沫的明确意图。此前，债市、股市、楼市中都有用少量资金加杠杆后获得高收益的投机行为，这种做法风险很高，易埋下隐患。北京科技大学经济管理学院金融工程系主任刘澄对北京商报记者表示，过去市场杠杆高，货币流通量被成倍放大了，杠杆一去，市场对货币还有那么多的需求，但实际流通量并不足，所以资金成本走高。

机构需要用高利率才能借到钱，一定程度上也反映出监管层对乱加杠杆行为的“惩戒”。国海证券“假章”事件就是一个标志性的教训。

严格算起，此轮去杠杆行动是从8月开始的，央行先后重启14天期和28天期逆回购，意在“锁短放长”，相当于提高银行的资金成本，促使银行去杠杆。政策效应随后传导到债市，10月下旬以来，由于资金面偏紧和流动性收紧等因素影响，债券市场经历了一轮大跌。

在大跌的行情下，国海证券事件被引爆，为该公司代持了共上百亿元债券的机构纷纷找上门来，理论债券的浮亏由谁承担，由此也牵出债券代持高杠杆的隐患。事件发生后，国海证券起初将责任推给“萝卜章”，不认账的态度又引发业内信任危机，令非银机构在银行、保险等机构面前信用尽失。不少市场人士均指出，从银行和交易所筹措资金的价格分化，显示出国海证券“萝卜章”风波后，非银行机构融资难度远超银行类机构。更有人士悲观地表示“非银行机构面临高价融资跨年”。

国海证券事件让本就下跌的债市，也引发了加倍的负面效应。12月前三周，债市暴跌，两度出现历史性的跌停。随后监管层强势介入，央行也短暂加码释放流动性，危机最终逐渐化解。公开数据显示，央行在12月14日-22日期间，公开市场操作的净投放达上万亿元。

降准难落地

但这万亿元的流动性对市场来说还是“毛毛雨”。刘澄表示，尤其是我国一些机构有“年末、季末考核”这样的制度，导致一到某个时点，就出现季节性的紧张。日前还有消息称，某地区银行理财的收益率已升至两位数，产品期限却只有一个月左右，年末揽储冲时点的目的昭然若揭。

不少市场人士开始期盼央行降准“解渴”。有观点称，央行最快可能就将在春节前出手降准，满足“嗷嗷待哺”的金融机构。

监管层也有人士发出类似声音。银监会国有重点金融机构监事会主席于学军在12月28日举办的2016中国网财富管理论坛上提出，建议择机调低银行存款准备金率，适时对由MLF和PSF投放出去的基础货币进行合理有效的切换。理由是我国银行业的存款准备金率很高，这些大的银行仍然保持在17.5%。中期借贷便利和抵押补充贷款这些新兴政策工具更易于在准备金率降到低位之后使用，而不是在之前大量使用。

还有人士“以史为例”，分析流动性的充裕对市场会有怎样影响。北京宏道投资董事长卫保川介绍，中国有股市以来，从上世纪90年代到目前经历了三次半牛市，总结来说，“大牛市都是估值牛市和流动性牛市”。

对于楼市也是如此。卫保川表示，房地产长期是商品属性，短期金融属性强。如果后期假设再来一次更低的利率，不排除房地产还会暴涨。不过他也指出，房地产的金融属性随着利率从十几下到4%、5%，这对房地产是一个大的刺激，4%、5%跌到2%、3%又是一次刺激，2%、3%涨上去再跌下来的时候，房子的金融属性会慢慢消失。“所以房地产在这个意义上还有机会，还可以赌一把，但是到了最后一次如果利率真的到了一点几，我认为今后房子的金融属性就没有了。所以说房地产从长期来看，今年不是顶部，我也不知道什么时候是顶部，但是还有一次机会，但是到那个时候我认为不是好的资产了。”卫保川说道。

尽管如此，从目前来看，央行的态度依然比较坚决，降准短期内没有落地希望。兴业银行首席经济学家鲁政委表示，央行这轮去杠杆从8月就开始了，随后利率震荡上行，持续的时间不短了，这么长时间内，如果央行想修正是有机会的，但是央行并没有做，说明还不可能降的。

从明年的货币政策定调来看，央行也已用“稳健中性”四个字来表明态度。鲁政委补充表示，银行理财将从2017年起纳入广义信贷等决定，也反映出央行要继续挤市场泡沫、维持市场继续紧平衡状态的意图。还有一位业内人士对北京商报记者表示，身为监管层人士的于学军，其讨论降准，可能是在说原理问题，未必是指在这个时点。

目前时点央行两面承压。刘澄表示，美国进入加息周期，如果我国降准，人民币贬值压力更大，要考虑到汇率平衡问题。此外，之前几次降准，效果也不是非常明显，现在存款准备金率确实是可以降到12%、13%左右的，但过分的降准会有失平衡。“要考虑到内外平衡的问题，央行也很难做，但前提一定是要平稳。”刘澄说道。

北京商报记者 崔启斌 程维妙